投资证券分析期末总结

投资证券分析期末总结 第一篇

内容摘要:随着我国企业债券市场的迅速发展,企业债券定价日渐成为人们普遍关注的问题。企业债券利差消除了利率期限结构的影响,因此研究企业债券定价影响因素时,企业债券利差比企业债券价格更为直接。文章首先以全部企业债券的信用利差作为被解释变量,以各宏观影响因素作为解释变量,研究它们之间的相关关系,并选择最优模型;其次,以企业债券期限作为条件将全部企业债券划分为短期企业债券、中期企业债券、长期企业债券,分别以其信用利差作为被解释变量,以各宏观影响因素作为解释变量,研究其信用利差与各宏观影响因素间的相关关系并得出相关结论,认为只有改革我国对企业债券的高度行政化控制,同时取消利率管制,实现真正的利率市场化,真实的信用利差风险才能够表现出来。

关键词:信用利差 短期利率 长期利率 股票市场指数回报率 企业债券期限

随着我国企业债券市场的迅速发展,企业债券定价日渐成为人们普遍关注的问题。企业债券利差消除了利率期限结构的影响,因此研究企业债券定价影响因素时,企业债券利差比企业债券价格更为直接。企业债券利差又称为信用利差,是指为补偿企业违约风险,投资者要求企业债券提供的高于匹配国债收益的额外收益,通常将具有相同到期日及现金流结构的国债称为该企业债券的匹配国债,并将二者到期收益率之差作为信用利差。

信用利差在时间序列上的变化主要受市场因素的影响而不是企业层面因素的影响,因此本文在分析企业债券信用利差时间序列影响因素的过程中,选取的变量均为宏观经济变量,从而研究信用利差与宏观影响因素间的相关关系。

宏观经济变量的选取与数据描述

(一)宏观经济变量的选取

一.利率。利率的变动直接影响着资本市场,短期利率能够反映一国的货币政策倾向,长期利率能够反映对通货膨胀的预期。

短期利率对于信用利差的影响效应,最终是由短期利率对于国债的收益率以及企业债券的收益率影响所产生的净效应所取决。其实证结果有时会呈负相关性,有时也会呈正相关性,因此,就存在了多种解释方式。Merton(一九七四)认为,企业债务可看作是由企业持有一定的无风险资产以及卖出一定份额以企业的资产价值作为标的的看跌期权所组成的资产组合,无风险利率增加使看跌期权价值减少,从而使得企业债券的价值有所增加,同时使得其收益率有所减少,因此,信用利差随短期利率的减少而增加。Longstaff和Schwartz(一九九五)也得出了相同的结论,短期利率减少的静态效应使描述企业资产价值运动的发散过程的漂移率减少,较低的漂移率增加了企业违约的可能性,进而导致信用利差增加。

从供给和需求的角度也能解释信用利差与利率的负相关性,一方面利率下降将导致企业增大债务融资的比例以及企业债券的供给,从而将导致企业债券价格下跌,进而信用利差增大;另一方面,信用利差与利率有时也会呈正相关性,这可理解为信用价值效应与风险偏好之间的假设关系,利率升高增加了企业所需承担的债务,从而降低了企业的债务偿清能力以及企业的信用价值,体现在企业债券收益率曲线上就是信用利差增大,当利率普遍降低时,投资者为保证其投资组合的收益最大化,将增大风险敞口,因此,对于企业债券以及高收益债券的需求量将随之增加,进而导致企业债券的价格有所上升,信用利差有所减少。

信用利差与短期利率之间的关系,最终是取决于企业债券收益率与国债收益率之间的共同变化情况以及市场供需变化的净效应。因而,短期利率的变化对于企业债券信用利差影响的净效应,可能呈正相关性,同时也可能呈负相关性,依具体检验结果而言。

二.股票市场指数回报率。股票市场指数回报率能够反映出整个股票市场的收益状况,其变化对于信用利差的影响将会产生两种截然不同的效果。

一方面,信用利差与股票市场指数回报率呈反向变化。股票市场指数回报率能够反映出投资者对于股票市场的信心,信用利差将随股票市场指数回报率的增大而减小。主要表现为:首先,股票市场指数回报率的增加,将使企业权益价值有所增加,企业负债率变得相对较低,企业偿债能力相对增强,进而使得信用利差减小;其次,假设企业违约概率为常数,且信用利差的变化与预期偿还率有关,所以较高的预期偿还率对应相对较低的信用利差。

另一方面,信用利差与股票市场指数回报率呈同向变化。这可以理解为股票投资与债券投资之间的替代效应,因为股票市场指数回报率的增加将为股票市场吸引更加多资金投资,从而导致投资债券市场的资金减少,所以当面对同样程度的风险,投资者将会要求相对较高的风险溢价来作为补偿,主要表现在企业债券的收益率曲线方面就将是信用利差的增大;与之相反,股票市场指数回报率的减少将为股票市场吸引更加少资金投资,从而导致投资债券市场的资金增加,所以当面对同样程度的风险,投资者将会要求相对较低的风险溢价来作为补偿,其主要体现在企业债券的收益率曲线上就将是信用利差减少。

三.股票市场波动率。股票市场波动率能够反映出股票市场的风险,在某种程度上甚至能够反映出一国的宏观经济状况及金融市场存在的系统性风险。其中,股票市场风险的大小又直接影响着资金在资本市场中的配置,较高的股票市场波动率会使得更多的资金流向更安全的债券市场及货币市场。然而,股票市场波动率对信用利差的影响仍然仅限于实证的结果,至今仍无任何经济理论对于股票市场波动率对信用利差的影响方向这个问题给出一个准确的解释。

(二)宏观经济变量的数据描述

一.利率。短期利率为剩余期限为一年的国债到期收益率,长期利率为剩余期限为一五年和一六年的国债到期收益率的均值。本文国债收益率数据来自“红顶金融工程研究中心”,使用周数据,时间区间为二零零八年六月一日至二零零九年一二月三一日,共七二个观测值。

二.股票市场指数回报率。股票市场指数是由上海证券交易所流通的所有A股股票收盘价,按照流通市值加权所得,股票市场指数回报率为当前指数与前期指数的比值。本文股票市场指数数据来自“CCER经济研究服务中心”,选择每周五的数据,时间区间为二零零八年六月一日至二零零九年一二月三一日,共七二个观测值。

三.股票市场波动率。本文股票市场波动率为二零零八年六月一日至二零零九年一二月三一日时间区间内每周五个股票市场指数的标准差,共七二个观测值。

我国企业债券总信用利差的宏观影响因素

(一)总信用利差的数据描述

总信用利差是据上海证券交易所流通的全部企业债券和国债价格计算得出的企业债券收益率指数与国债收益率指数的差额。本文中所采用的企业债券和国债收益率数据来自“红顶金融工程研究中心”,使用周数据,时间区间为二零零八年六月一日至二零零九年一二月三一日,按剩余期限不同分为零年(不足一年)、一年、二年直到二七年等二八个时间序列,每个时间序列均有七二个观测值,企业债券总信用利差为各剩余期限信用利差的均值,即“平均信用利差”。

(二)宏观影响因素的多元回归分析

信用利差的变化受多种宏观经济因素的共同影响,因此,本研究得总信用利差对宏观影响因素的多元回归分析方程可设为:

CS=α+β一x一+β二x二+β三x三+β四x四+εt(一)

其中,CS代表总信用利差,α是常数项,x一、x二、x三、x四分别为短期利率、长期利率、股票市场指数回报率、股票市场波动率,β一、β二、β三、β四为各宏观变量的待估系数,εt是随机扰动项。

对时间区间为二零零八年六月一日至二零零九年一二月三一日的样本数据进行多元回归分析,回归分析结果如表一所示。对比模型四和模型三,增加解释变量x四后,模型四的AIC有所升高,解释变量x四使模型变坏;为近一步验证x四对模型的影响,对比模型五和模型六,增加解释变量x四后,模型五的AIC依然升高。据赤池信息准则,剔除解释变量x四,可知模型三为最优模型,回归方程为:

CS=εt(二)

(三)实证结果描述

对总信用利差的多元回归分析结果显示:短期利率和长期利率对总信用利差的变化都有显著影响,而股票市场回报率对总信用利差的变化影响不显著。且总信用利差与短期利率、长期利率和股票市场回报率呈负相关性,其中,短期利率对总信用利差的影响最大,长期利率次之,股票市场回报率最小。

股票市场回报率在很大程度上受宏观经济形势的影响,当宏观经济形势向好、经济增长强劲时,股票市场回报率也较高。故对于总信用利差与股票市场回报率的负相关性,可理解为总信用利差与宏观经济走向的负相关性,即总信用利差可反映经济周期的变化。

按企业债券期限划分的各信用利差的宏观影响因素

(一)按企业债券期限划分的各信用利差数据描述

文章按企业债券期限的不同,将上海证券交易所流通的全部企业债券划分为短期企业债券(期限小于七年)、中期企业债券(期限大于等于七年且小于一五年)、长期企业债券(期限大于等于一五年)。同样将全部国债也划分为短期国债、中期国债、长期国债,并将各期限企业债券收益率指数与相应的国债收益率指数的差额作为各期限企业债券的信用利差。本文企业债券和国债收益率数据来自“红顶金融工程研究中心”,使用周数据,时间区间均为二零零八年六月一日至二零零九年一二月三一日,其中短期信用利差、中期信用利差的时间序列各有七二个观测值,长期信用利差因其中部分信用利差为负值被剔除,该时间序列有五四个观测值。

(二)宏观影响因素的多元回归分析

按照企业债券期限划分的各信用利差的变化同样受多种宏观经济因素的共同影响,通过对总信用利差的多元回归分析,已得到最优模型,故各期限信用利差对宏观影响因素的多元回归分析方程可分别设为:

CSs=αs+βs一xs一+βs二xs二+βs三xs三+εst(三)

其中,CSs代表短期信用利差,αs是常数项,xs一、xs二、xs三分别为短期利率、长期利率、股票市场指数回报率,βs一、βs二、βs三为各宏观变量的待估系数,εst是随机扰动项。

CSm=αm+βm一xm一+βm二xm二+βm三xm三+εmt (四)

其中,CSm代表中期信用利差,αm是常数项,xm一、xm二、xm三分别为短期利率、长期利率、股票市场指数回报率,βm一、βm二、βm三为各宏观变量的待估系数,εmt是随机扰动项。

CSl=αl+βl一xl一+βl二xl二+βl三xl三+εlt

(五)

其中,CSl代表长期信用利差,αl是常数项,xl一、xl二、xl三分别为短期利率、长期利率、股票市场指数回报率,βl一、βl二、βl三为各宏观变量的待估系数,εlt是随机扰动项。

本文对时间区间为二零零八年六月一日至二零零九年一二月三一日的各样本数据进行多元回归分析,回归分析结果如表二所示。

由上述回归分析结果可得回归方程分别为:

CSs= εst(六)

CSm= εmt(七)

CSl=εlt(八)

(三)实证结果描述

对短期信用利差、中期信用利差、长期信用利差的多元回归分析结果显示:对于短期企业债券、中期企业债券、长期企业债券,短期利率和长期利率对其信用利差的变化都有显著影响,而股票市场回报率对其信用利差的变化影响都不显著。

对短期企业债券,其信用利差与短期利率呈负相关性,与长期利率和股票市场回报率呈正相关性,其中长期利率对其信用利差的影响最大,短期利率次之,股票市场回报率最小。短期信用利差与股票市场回报率的正相关性可理解为其与宏观经济走向呈正相关性,因此从此意义上讲,短期信用利差可以反映经济周期的变化。

对中期企业债券而言,其信用利差与短期利率、股票市场回报率呈负相关性,与长期利率呈正相关性,其中短期利率对其信用利差的影响最大,长期利率次之,股票市场回报率最小。中期信用利差与股票市场回报率的负相关性可理解为其与宏观经济走向呈负相关性,因此可以说中期信用利差可以反映经济周期的变化。

对长期企业债券而言,其信用利差与长期利率呈负相关性,与短期利率、股票市场回报率呈正相关性,其中短期利率对其信用利差的影响最大,长期利率次之,股票市场回报率最小。长期信用利差与股票市场回报率的正相关性可理解为其与宏观经济走向呈正相关性,因此可以说长期信用利差可以反映经济周期的变化。

本文的实证结果与理论描述有一些方面不符,经初步分析,可能的原因是:首先,样本数量有限,我国企业债券仍处于初步发展阶段,企业债券数量不多;其次,由于我国债券市场与股票市场长期分割,两市发展不均衡,直接导致两市间信息流不畅通,故市场定价必然存在一定的差异;最后,受金融危机影响,部分数据不能准确反映企业债券发行者及市场的真实状况。

总之,利率管制导致我国目前的企业债券市场尚不能通过合理的信用利差反映出不同企业债券间的信用风险差异,信用利差风险受到人为抑制。因此,只有改革我国对企业债券的高度行政化控制,同时取消利率管制,实现真正的利率市场化,真实的信用利差风险才能够表现出来。

参考文献:

一.江乾坤.公司债券“信用价差之谜探析”[J].外国经济与管理,二零零七(二)

二.刘国光,王慧敏.公司债券信用价差和国债收益率动态关系研究[J].山西财经大学学报,二零零五(五)

三.孙克,冯宗宪.企业债“信用价差之谜”的最新研究与未来展望[J].证券市场导报,二零零七(一)

四. 王丽芳,刘兴革.我国企业债券信用价差分析[J].学术交流,二零零七(六)

五.张燃.信用价差变化的决定因素―一个宏观视角[J].当代财经,二零零八(九)

六.任兆璋,.中国企业债券价差个体性影响因素的实证分析[J].华南理工大学学报:社会科学版,二零零六(一)

七.赵娜.企业债券信用利差研究综述[J].商业时代,二零零六(三三)

D,Remolona E credit spread puzzle[J].BIS Quarterly Review,二零零三,一二:五一-六三.

W,Sundaresan, and valuation of debt contracts[J]. Oxford:Review of Financial Studies,一九九六,九(一):三七-六八.

P,Goldstein R,Martin J determinants of credit spread changes[J].USA:Journal of Finance,二零零一,五六:二一七七-二二零八.

Duffie,Ken term structures of defaultable bonds[J].Oxford:Review of Financial Studies,一九九九,一二

default event risk priced in corporate bonds?[J].Oxford:Review of Financial Studies,二零零五,一八.

J Elton,Martin J Gruber,Deepak Agrawal,Christopher the rate spread on corporate bonds[J].USA:Journal of Finance,二零零一,五六:二四七-二七七.

M,Huang much of the corporate-treasury yield spread is due to credit risk?[R].Stanford:Working Paper,Stanford University,二零零三.

E,Mason S,Rosenfeld claims analysis of corporate capital structures:An empirical investigation[J].USA:Journal of Finance,一九八四,三九(三):六一一-六二五.

投资证券分析期末总结 第二篇

证券投资风险分析

摘要：文章通过分析我国证券市场存在风险现状以及这些风险形成原因，提出合理的防范风险的措施，通过完善法律，加强监管，推进市场的平稳健康发展，增强我国证券市场的风险管理，使证券市场在我国发挥更大作用，从而促进我国经济的进一步发展。

关键词：证券投资；证券市场；风险防范

证券投资是指投资者（法人或自然人）购买股票、债券、基金券等有价证券以及这些有价证券的衍生品，以获取红利、利息及资本利得的投资行为和投资过程，是直接投资的重要形式，随着我国社会主义市场经济的不断发展，我国证券市场的也得到了迅速的发展。但是，由于我国社会主义市场经济是在特殊的经济条件下逐渐成长和发展起来的一个特殊的经济市场，这就使得我国的证券市场具有其特殊性，也使得我国的证券市场存在着巨大的潜在风险。例如，上市公司的质量问题；证券交易制度问题；市场过度投机问题；政府对市场的干预和宏观调控政策存在着失当或失效问题等，这些都是造成我国证券市场异常波动的原因。这些波动对广大投资者带来巨大投资风险及经济损失的同时，更对我国的金融体系和国民经济造成了巨大的危害。

尽管投资的品种和种类也日益多元化，然而证券投资依然是广大投资者最有前景的理财方式之一。但是风云变幻的证券投资对于广大投资者来说依然难以把握，使投资者面临获投资结果的极大的不确定性。

一般而言，证券投资风险是指投资者投资本金遭受损失的可能性。风险是由于未来的收益的不确定性，实际收益与预期收益出现偏离，从而造成损失。

一、证券投资风险类型与特征分析

证券投资的风险一般可分为系统风险与非系统风险。

（一）系统风险

证券投资的系统风险是指那些对所有的上市公司产生影响的因素引起的风险，比如因经济、政治及整个社会环境变化所引起的证券价格的波动都属于此类风险。就目前我国证券市场而言，大致有如下几种：

一.利率风险。这是指利率变动，出现货币供给量变化，从而导致证券需求变化而使证券价格变动的一种风险。一般而言，因利率下降引起股价上升或因利率上调引起股价下跌。

二.市场风险。这是指证券市场本身因各种因素的影响而引起证券价格变动的风险。证券市场瞬息万变，直接影响供求关系，包括_势动荡、货币供应紧、政府干预金融市场，投资者心理波动以及大投机者兴风作浪等，都可以使证券市场掀起轩然大波。

三.政策风险。各国的金融市场与国家的_面、经济运行、财政状况、外贸交往、投资气候等息息相关，国家的任一政策的出台，都可能造成证券市场上的证券价格的波动。

四.其他系统风险。除了上述风险之外，还存在其他一些风险如汇率风险，入市资金结构风险等。

（二）非系统风险

非系统风险，是指某些微观不确定因素的发生对某一个或几个证券的收益产生影响所带来的风险。这些微观不确定只对个别公司或企业产生影响，通常与整个证券市场的价格变动不存在系统性、全局性关联。非系统风险主要有如下几种：

一.信用风险。它是指证券发行人在证券到期时无法还本付息而使投资者遭受损失的风险。信用风险实际上揭示了发行者在财务状况不佳时出现违约和破产的可能，它主要受证券发行者的经营能力、盈利水平、事业稳定程度等因素的影响。

二.经营风险。指上市公司的决策人员与管理人员在经营管理过程中出现失误导致企业亏损而带给投资者投资损失的可能性。造成经营风险的因素有诸如项目投资决策失误、市场预测不准以及技术更新不及时等。在市场经济条件下，任何企业都有经营失败的可能性，因此这种风险是始终潜在的。

三.财务风险。财务风险是指企业资本结构不合理所造成的风险。负债经营是现代企业常用的一种经营手段。一般来讲，债务资本比例越高，财务杠杆作用就越大，但同时也要看到负债经营不利的一面，由于负债需要支付固定的利息，当企业利润下降时，带给投资者的收益就将大幅度减少。因此，如果企业负债过量，造成资本结构不合理，那么相应所蕴含的财务风险就越高。

四.价格风险。价格风险是指涉及企业产品的价格发生变动而带来的风险。构成企业的价格风险一方面是成本因素，即企业从事生产所需的原材料、主要辅助材料的价格上涨或职工工资增加使生产成本上升，另一方面是市场竞争使销售价格的

下降。

五.技术风险。指技术开发方面的各种不确定因素，如技术难度、成果成熟度、与商品化的差距、开发周期、技术寿命期等造成的投资风险。

除了上述几种特殊风险外，常见的造成非系统风险的因素还有诸如自然灾害以及不利于某一公司或企业的特殊事件的发生等等。

二、证券投资风险影响的因素

证券投资给人带来收益的同时也伴随着一定的风险。证券投资风险的因素分析在证券投资活动中起着重要的作用。证券投资的风险因素很多，但最主要的是经济因素。风险因素共同作用的结果，或直接表现为证券投资不能盈利甚至不能收回本金（主要指债券），或间接表现为某种证券投资比银行存款或其它投资少盈利。证券投资风险既包括证券本身规律体制的风险，又包括人为因素的风险。因此，对证券投资风险因素的认识有利于监管机构制定合理的证券制度，也有利于投资者做出正确的投资决策。

（一）市场风险影响因素

市场风险是由于证券市场行情变动而引起的。就我国目前情况来看，产生市场风险的主要原因有两个：一是证券市场内在原因，它是不可避免的；另一个就是人为的因素。证券市场行情的变动同样也引起市场风险。这种行情变动可通过股票价格指数或股价平均数来分析。证券行情变动受多种因素影响，但决定性的因素是经济周期的变动。经济周期的变化决定了企业的景气和效益，从而从根本上决定了证券市场，特别是股票行市的变动趋势。 （二）利率风险影响因素

市场利率的变动会引起证券价格变动。利率与证券价格呈反比变化，即利率提高，证券价格水平下降，利率下降证券价格水平上涨。

利率从两方面影响证券价格：一是改变资金流向。当市场利率提高，会吸引一部分资金流向银行储蓄、商业票据等金融资产，从而减少对证券的需求，使证券价格下降。当市场利率下降时，一部分资金流回证券市场，增加对证券的需求，刺激了证券价格上涨；二是影响公司成本。利率提高，公司融资成本提高，在其他条件不变的情况下盈利下降，引起股票价格下降。利率下降，融资成本下降，盈利相应增加，股票价格

上涨。

（三）投资者层面风险影响因素

证券投资风险究其实质是投资者遭受损失的可能性和损失的大小，它源于证券市场内外各因素未来的不确定性，投资者本身的行为也会带来一定的风险。

一.过度自信导致的非理性投资行为。证券市场是一个典型的导致过度自信的场所，投资者会由于过度自信而影响他们对会计信息的正确研判。

二.风险偏好导致的非理性投资行为。不同的投资者对待风险的态度是不同的，主要可分为风险厌恶、风险中性以及风险喜好型投资者。通常风险喜好型投资者会把相同的资产组合的确定等价报酬率定得比无风险投资的报酬率要高，使得他们更倾向于选择资产组合而不是无风险投资。

三.从众心理导致的非理性行为。在证券市场中，投资者往往不是基于自己对收益和风险的预测，而是通过猜测和跟随别人的行为来买卖股票，这就是通常所说的股票市场的从众行为。而从众心理导致的非理性的投资行为，则使客观存在的'投资风险成为事实。

三、证券投资风险防范措施

证券投资是一种风险投资，在证券投资过程中，为了尽可能避免各种风险，获得最大的投资收益，投资者必须对投资风险有充分认识，学会衡量投资风险的方法，采取相应的防范措施，将证券投资的风险减少到最低限度。

证券投资风险的规避主要从两个方面来考虑，一是政策制定者要推出合理的规则，尽量减少风险；二是投资者要保持清醒的头脑，认清市场本质，把投资风险降到最低限度。

（一）系统性风险的防范

对于证券投资监管机构而言，系统性风险可以从制度创新、提高上市公司质量、完善监管体系三个方面防范和化解，提倡诚信并帮助投资者树立理性投资的观念。

对于投资者，系统风险是无法消除的，投资者无法通过多样化的投资组合进行防范，但可以通过控制资金的投入比例等方式，减弱系统风险的影响。

（二）非系统性风险的防范

证券投资非系统风险可以通过多种证券投资组合分散和降低。投资组合分散风险的原理在现代金融市场得到了广泛应用。投资者一般应先分析各证券的收益与风险结构，通过对行业发展前景、公司经营状况和财务状况的分析与研判，再结合其市场表现，选择出具有潜力的投资品种构建投资组合。

一.投资对象分散化。投资者可将资金分散于债券与股票，而且在购买股票时选择购买不同行业和不同企业的股票，从而避免因某一行业或企业不景气而蒙受重大损失。

二.投资地域分散化。不同地区的企业会受所在地区的经济状况、市场、税赋以及政策等诸多因素的影响，经营业绩会相当悬殊，其股票在市场上的表现也会有一定差异。

三.投资期限分散化。在投资期限上采取分散方式，就是将资金分成若干部分分别进行长期投资、中期投资以及短期投资，这样，可以减少经济不景气或股市行情大起大落所带来的损失。

四、证券投资风险几点思考

一.证券投资市场各种风险产生的原因并不是单一的、许多情况下是各种因素共同作用的结果。所以我们对证券投资的风险分析不应采取一因一果的分析方法，而应采取一因多果或多果多因的综合分析方法。

二.在证券投资风险中，系统的风险是不能通过分散投资加以避免的，而只有非系统性的风险，才能采用多样化的投资加以避免。

三.对证券投资风险形成的原因进行了深入的分析，并提出了相应的防范措施，对保护投资者的利益有重要意义。

参考文献

[一] 张中华.投资学[M].高等教育出版社，：七二-七五.

[二] 于桂琴.我国证券市场系统风险成因分析[J].特区经济，，（一零）.

[三] 张志军，杨利红.我国风险投资业存在的主要问题及对策分析[J].科技创业月刊，，（一）.

[四] 徐暖心.浅析我国证券投资的风险与规避措施[J]..

投资证券分析期末总结 第三篇

关键词:利率 通货膨胀率

股市是宏观经济的晴雨表,国民经济的宏观走势对证券市场有着非常重要的影响。但在我国,由于金融工具缺乏创新,股市又主要受政策因素的影响,利率、税率、通货膨胀率等宏观经济参数的变动对证券市场走势的影响并不明显。下面我们从理论和实证方面对利率和通货膨胀率的变动对证券市场的影响作一探讨。

利率变动对证券市场的影响

作为宏观经济晴雨表的证券市场,其波动受诸多因素的影响,其中,利率是影响证券市场波动的重要因素之一。一般而言,利率与证券市场表现为负相关。根据现值理论,证券价格主要取决于证券预期收益和当时市场利率两个因素,并与预期收益成正比,与折扣率(无风险利率)成反比。下面我们分别讨论利率上升和下降对证券市场造成的影响。

利率上升对证券市场的影响

利率上升将对上市公司造成影响。利率上升,公司融资成本增加,利润率下降,股票价格自然下跌。使投资者不能对其业绩形成一个良好的预期,从而公司债券和股票价格将下跌。

利率上升将改变资金的流向。利率上升,吸引部分资金从证券市场特别是股市转向储蓄,导致证券需求下降,证券价格下跌。

利率下调对证券市场的影响

银行利率的调低有可能使证券投资的收益率高于银行存款的利率,从而抬高证券的投资价值,吸引投资者从银行抽出资金投入证券市场,以获取最大收益。因此,利率调低通过游资释放的刺激,使大量的资金进入证券市场,从而形成一轮新上升行情;利率的降低也意味着银根的放松,企业借款规模的扩大和借款成本的下降,从而降低上市公司的经营成本,提高收益,负债水平较高的企业得益尤甚。

对于一个成熟的证券市场来说,指数波动对利率变化非常敏感,但是,对于一个过渡经济中的新兴市场而言,其波动除了受利率等通常因素的影响外,在更大程度上主要受到诸如证券市场制度变迁、政策变化、资金推动等因素的影响。更重要的是,过渡经济中的新兴市场在制度安排与政策选择上可能存在的随意性,导致证券市场与利率的关系发生一定程度的扭曲。

王小颖(二零零三)对一九九六年以来的八次降息事件中利率与上证综指之间的关系以及降息前后预期和后果对股市的冲击作了实证检验,认为利率变动预期与股指存在更强的相关性。投资者将降息看成是利好消息,积极入市购买股票,从而把股票价格推高;早在降息公告之前,市场已对降息作出反应,市场过度反应现象明显,信息不对称现象显著。

表一列出了我国一九九六年及以后的历次利率调整对上证指数的影响,从表中可以看出,我国股市利率预期的反应还比较到位,在九次降息中提前一周作出反应的有六次,占六七%。

通货膨胀对证券市场的影响

二零零三年一月以来,我国居民消费价格指数(cpi)开始由负转正,从九月份开始快速上升,并在年末上升至。通货膨胀率作为一个衡量宏观经济的重要指标,对证券市场的影响可以从以下方面分析。

引起股票价格变动的因素都会受到通货膨胀的影响

一方面,通货膨胀对整个国民经济的影响是弊大于利的。在通货膨胀的情况下,经济的稳定增长受到威胁,企业利润变得不稳定,投资趋于茫然,投资者心态受到严重影响,政府采取的反通货膨胀政策,如紧缩的货币、财政政策,会使股票市场上的货币供给受到不利的影响。在通货膨胀情况下,企业经理和投资者不能很明确地知道眼前盈利究竟是多少,很难预料将来盈利水平,企业利润变得不稳定,使新投资停滞不前,这会使股价上升缺少实质性的支撑。另一方面,由于通货膨胀主要是因为货币供应量过多造成的,货币供应量增多,开始时一般能刺激生产,增加公司利润,从而增加可分派股息,进而会使股票更具吸引力,引起股价上涨。在通胀后期,如果人们预期通货膨胀即将结束,如果通货膨胀使企业的产品销售价格高于工资和其它成本的增幅,通货膨胀便有可能促进投资和企业盈利的增加,这又会使股价上升。

一般来说,通货膨胀与通货紧缩都会对经济的长期发展带来不良影响。证券市场是反映国民经济运行的晴雨表,从理论上来说证券市场的运行方向与国民经济的发展主流应该是一致的,无论是通货膨胀还是通货紧缩对证券市场都会带来影响。

不同程度的通货膨胀对证券市场有不同的影响

温和、稳定的通货膨胀对证券价格上扬有推动作用。这种类型的通货膨胀通常被理解是一种积极的经济政策结果。旨在调整某些商品的价格并以此推动经济的增长。在这种情况下,某些行业、产业和上市公司因受到政策的支持,其商品价格有明显的上调,销售收入也随之提高,促使其证券价格上涨。但是,严重的通胀则是非常危险的,政府不能长期容忍通货膨胀的存在,又必然会运用宏观经济政策抑制通胀,其结果是置企业于紧缩的宏观经济形势中,这又势必在短期中导致企业利润的下降,资金进一步离开资本市场,证券市场的价格又会形成新一轮的下跌。

我国通货膨胀对证券市场影响的检验

通货膨胀率与股票价格走势的一般刻画 通货膨胀率作为系统风险中的市场要素,其变动影响到整个金融市场价格的变化,股票价格也会受到影响。王宏利(一九九九)对一九九一-一九九八年的通货膨胀率与股票价格的关系作了研究,结果表明:上海证券交易所建立初期,股票市场资金量少,通货膨胀率与股票价格的相关性不能充分体现出来。随着大量资金的涌入,股市扩容速度不断加快,通货膨胀率与股票价格的相关性明显显现出来。通货膨胀率与股票价格具有极高的负相关性。

我们对二零零一年一月到二零零四年四月的通货膨胀率作图一分析。可以看出,整个时间段可以基本划分为四个区间,每个区间的对应相关性如表二所示。

虽然自去年以来,通货膨胀率呈上升趋势,但总体来说,通货膨胀率作为宏观经济因素它的走势比较平稳。而股票价格几经波折,说明股票价格不但受宏观经济因素的影响,还受到其他非经济因素的影响,这也是股票市场固有的特点。从整个走势图可以看出,股票市场作为宏观经济的晴雨表还是反映出了一定的宏观经济情况,一定程度上可以用股票价格作为预测通货膨胀的重要经济指标。

股票收益率与通货膨胀率的关系 我们对股票收益率与通胀率进行拟和得到图二。从图中可以看出与较平稳的通货膨胀率相对应的是波幅更大也更频繁的股票收益率。

对二零零一年一月到二零零四年四月期间股票市场收益与通货膨胀的关系作进一步检验。其中上证综指取月末收盘价,数据来源为中国证监会网站;居民消费物价指数来源为中国国家_网站。

为得到股票收益率与通货膨胀率的基本关系,建立以下基本方程式:

rt= α+βtinft+μt

这里,rt是股票收益,inft为通货膨胀率,μt是残差项,α是常数。

令:rt=ln(indext/indext-一),inf=ln(cpit/一零零)

其中r代表股票收益率,inf代表通货膨胀率,index代表上证综指月度收盘价,cpi代表月度居民消费物价同比指数,t表示时间,μ是误差项。回归结果见表三。

结果表明:二零零一年一月-二零零四年四月期间股票市场收益率与通货膨胀率呈正相关关系,一定程度上反映了宏观经济变量的变化,但统计意义上不具有显著性。

本文通过对利率和通货膨胀率的变动对证券市场的影响进行分析,认为我国证券市场信息不对称现象严重,证券市场对利率变动预期有过度反应。由于其它因素的干扰,股票市场更多地显现出非理性的一面,通货膨胀与通货紧缩对我国证券市场走势的影响不显著,我国股市经济晴雨表的作用不明显。

参考文献: